西部建設發跡自建工企業，2001年獨立成為專注于生產預拌混凝土及相關產品的專業混凝土生產企業。企業經歷了重組、上市以及后來的并購重組，同時也經歷了行業的巨大變革，西部建設始終保持穩定的成長姿態，在技術力量、業務規模、管理水平及盈利能力等方面都保持行業標桿的水平，同時背靠中國建筑，資源優勢突出。在中國經濟轉型、行業也同樣面臨轉型升級的發展階段，西部建設靠自身多個競爭優勢的結合必定能在未來競爭中繼續領先，成為行業標桿。

一、企業發展歷程

  1、股東結構變化歷程

  成立--改制重組--上市--兼并重組

  2000年年底，新疆建工集團（現已被中國建筑并購成為中建新疆建工）旗下一建下屬的混凝土供應分公司、二建下屬的混凝土預制構件廠、三建所屬的混凝土制品廠和四建所屬的混凝土供應分公司等所有與預拌混凝土相關的生產性資產全部無償劃轉給建工集團。2001年由建工集團作為發起人，聯合八一鋼鐵、天山股份、公眾信息、新水股份、新疆建科院等五家發起人共同發起設立新疆西部建設股份有限公司，建工集團以所擁有的預拌混凝土經營性資產作為出資，占發行前總股本的70.40%；其他發起人以現金出資，上述五家共同發起人分別占股10.57%、8.46%、6.34%、3.17%、1.06%。

圖1：西部建設設立之初的股權結構

數據來源：西部建設招股說明書，中國水泥研究院

  西部建設上市發行之前經歷了股權轉讓，公眾信息6.34%的股權轉讓至電信實業（新疆電信實業（集團）有限責任公司）、新疆建科院1.06%的股權轉讓至自然人姚軍，上市之前公司實際控制人未發生變更，除兩家股東進行股權轉讓外其余三家股東持有股份未發生變更。

  西部建設自成立至上市之前設立與轉讓了多家子公司，包括負責公司砂石供應及其他部分原材料采購的西聯物資、西同物資，裝飾公司、西華商貿、天山筑業等，截止到上市前西部建設的分子公司及參股公司共7個，公司組織結構圖如下：

圖2：2009年上市之初西部建設組織結構圖

資料來源：西部建設年報、招股說明書，中國水泥研究院

  由建工集團、八一鋼鐵和電信實業所持的部分國有法人股份上市后轉由全國社會保障基金理事會持有。2009年公司首次公開發行人民幣普通股3500萬股，股本由10500萬股增加值14000萬股，其中有限售條件股份700萬股，無限售條件股份2800萬股，有限售條件股份占80%，其中國有法人持股比例為66.41%，其他內資持股13.59%；無限售條件股份人民幣普通股占比20%。

  上市之后，隨著有限售條件股份結束限制，普通股股份逐步增加，截止到到2012年，有限售條件股份只有新疆建工持有的50.79%國有法人股份，無限售條件的人民幣普通股達到49.21%。2010年底至2011年初，控股股東新疆建工的產權發生變更，新疆維吾爾自治區國有資產監督管理委員會將持有的新疆建工3.94858以股份無償劃轉至中國建筑工程總公司，完成增資并辦理了工商變更登記手續，新疆建工更名為中建新疆建工（集團）有限公司，中建總公司持有中建新疆建工85%的股權，西部建設的實際控制人也由新疆維吾爾自治區國有資產監督管理委員會變更為中國建筑工程總公司，而由于中國建筑工程總公司為國務院國有資產監督管理委員會100%控股的企業，因此最終實際控制人變更為國務院國有資產監督管理委員會。

  2013年，公司經歷了新一輪重組整合，發行股份購買中建股份、中建一局、中建二局、中建三局、中建四局、中建五局、中建六局及中建八局持有的商品混凝土業務的相關資產，交易完成后其股東結構再次發生變化，中國建筑上述幾個工程局均成為西部建設的股東，但控股股東未發生變化，仍為中建新疆建工。截止到2016年底，中建新疆建工的持股比例為36.18%，國有法人持股比例總計超過75%。

圖3：2016年末西部建設股東結構

數據來源：西部建設年度報告，中國水泥研究院

  2、業務規模發展歷程

  公開數據顯示2006年，西部建設混凝土產能規模為316.16萬方，當年產量（銷量）151.8萬立方米，產能利用率為48.26%。在重組整合中建股份及旗下的混凝土資產之前西部建設混凝土產能規模為1500萬方左右；2013年資產整合之后產能規模躍至5000萬方左右，截止到2016年，中建西部建設產能規模達到8000萬方以上。

  自重組中建股份旗下混凝土業務之后，中建西部建設就由一個區域混凝土公司發展成為全國性混凝土公司，公司業務規模實現穩步遞增：2013年公司完成資產重組，年內新增各類生產線37條；2014年新增產能1600多萬方；2015年新增35個站點、70條生產線；2016年新投產攪拌站點近20個。從區域分布來看，新疆攪拌站與生產線數量最多，其次是武漢；前者為原西部建設的大本營，武漢是重組前的中建商砼的大本營。重組前的中建商品混凝土有限公司是中南地區的最大的混凝土生產企業，業務分布于武漢、成都、天津、襄陽、西安等地 。截止到2016年底，公司的混凝土業務遍布全國20個省（直轄市）。

圖4：截止到2016年西部建設混凝土業務分布情況

資料來源：西部建設年度報告，中國水泥研究院

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二、企業發展戰略

  公司的發展戰略隨經濟發展、建筑業發展以及自身業務規模的發展產生了一定的變化：“十二五”以前，公司遵循“突出主業，立足烏市，輻射全疆，走向國內外”的發展戰略，逐步發展成為國內領先的預拌混凝土供應商，以預拌混凝土和預拌砂漿（干混砂漿）為中心，積極發展新型建筑材料，并適度向上游產業延伸，最終發展成為國內一流的一預拌混凝土為核心業務的綜合建筑材料供應商。“十二五”期間，公司規劃繼續以混凝土業務為核心，合理延伸產業鏈，提升產業整合能力，推進全產業鏈運營，努力將公司打造為最具核心競爭優勢的綜合建材提供商。到了“十三五”，公司以“成為預拌混凝土工程與材料領域卓越的綜合服務商”為愿景，通過“提質增效、轉型升級”，努力實現“兩領三最”的兩大目標，聚焦“預拌混凝土業務、支撐業務、新業務”三大業務板塊，著力打造“預拌混凝土產業、相關原材料產業、資源綜合利用產業、混凝土制品與工程構建產業”四條產業鏈，深化“區域化、精細化、專業化、資本化、國際化”的五化發展策略。

  公司的發展戰略有延續性同時也有與時俱進的方向性變革，而從企業業務規模發展及產品發展的兩條線來看，主要宗旨仍是具有延續性特點的：業務布局采取一貫的跟隨戰略，產品發展則是產業鏈的夯實及拓展。

  1、成長戰略--跟隨戰略

  西部建設成立之后，新疆建工集團所屬的建筑施工企業不再生產混凝土，所需混凝土由西部建設供應。關聯交易存在一定的必然性和歷史連續性，資料顯示，2006-2008年，西部建設混凝土銷售收入中與控股股東建工集團及其控股子公司的經常性關聯交易占比分別為23.07%、20.77%、17.17%。公司實際控制人變更為中國建筑后，由于中建旗下原中建商砼與中建系關聯交易比例較高，因此公司整體的關聯交易比例大幅提高，2016年對實際控制人或實際控制人所屬企業及控股股東的子企業進行的商品混凝土銷售占整體混凝土銷售收入比例超過48%。

  對于新進區域的選擇，中建西部建設的戰略是：

  （1）首先是根據戰略選擇進入區域，公司主業發展主要立足于中西部區域，因為中西部地區市場空間大，市場競爭壓力相對較小。同時公司會有選擇的進入東南部區域，比如較早進入福州，抓住了建設海西的機遇；

  （2）其次是考慮中國建筑覆蓋的區域，采取跟隨戰略，通過服務中國建筑承接的技術要求高、施工難度大的高端項目進入新市場，贏得品牌效應后再延伸到外部市場，擴大市場占有率；

  （3）目前，政府對行業資質、土地規劃和環保的要求越來越高，同時行業產能過剩，公司也會考慮通過并購重組等形式加快新區域開拓。公司以輕資產的方式進行投資，有效降低投資風險。租賃站點是有選擇的，選擇位置好、互補性強，管控能夠到位的站點。在租賃了解站點質量后再決定是否收購。

  同時海外業務拓展方面，中建西部建設也是采取的跟隨戰略。公司在海外市場的起步較早，一直采取謹慎投資的態度。

  （1）在海外市場開拓策略上，采取跟隨戰略和管理輸出，以服務中國建筑的海外重大項目為開端，通過熟悉、了解當地的政策、法規及投資環境，再決定繼續深入的地區。公司在阿爾及利亞大清真寺項目取得了初步成功后，將繼續拓展阿爾及利亞市場。在積累了一些經驗后，公司又進入了馬來西亞市場；

  （2）在海外市場的具體開拓上，主要是各區域子公司來實施，公司給予必要支持。其中中建商砼繼續拓展阿爾及利亞和馬來西亞市場，西南公司負責開拓東南亞市場，新疆公司負責開拓中亞、西亞等地區；

  （3）在海外市場開拓模式上，除了混凝土主業外，公司將來會考慮產業鏈的拓展，聯合優勢企業“組團出海”。

  西部建設的成長始終追隨其控股股東建工企業的腳步，中建在建筑市場的定位，決定了高端項目、優質項目大多被其承接。所以，公司在發展策略上采用跟隨中建成長的戰略。選擇中建項目占比較高的區域，隨著區域越來越成熟，再進行拓展外部市場，選擇高端、優質項目。而公司的商品混凝土供給在整個中建系統的需求中只占10%左右，未來可拓展的空間還非常大。盡管是關聯交易，但公司表示關聯交易是在充分競爭的市場中形成的，國內市場建工企業發展而來的混凝土企業有先天優勢，能夠更了解建筑施工企業的混凝土需求，能夠提供更好的服務，而中建西部建設這種經驗優勢至少在短時間內仍是其比較突出的競爭優勢之一。

  2、產品發展--產業鏈的夯實及拓展

  “十三五”以前，由于全國經濟仍處于快速增長階段，盡管“十二五”末期經濟增長已出現放緩趨勢，但社會總體需求及投資水平仍然高企，每年對基礎建材行業的需求仍有較大的增量釋放，因此，大多數企業主要精力停留在規模擴張和產量提升的層面。西部建設在設立之初便有部分支撐業務的經營，在“十一五”末持續保持研發投入不斷降低成本、拓展產品的情況下支撐業務為公司帶來較大的稅收優惠，同時也帶來了成本的降低。

  表1：2006-2008年西部建設稅收優惠占歸母凈利潤比例

  數據來源：西部建設招股說明書，中國水泥研究院

  “十二五”期間，公司繼續擴大支撐業務的發展，繼續擴大粉煤灰、高爐礦渣粉磨系統的生產加工能力，同時加快建設干混砂漿生產能力；2012年公司建設了水泥生產線，為區域混凝土的生產提供了新的原材料供應保障。2013年，公司初步形成了以混凝土生產為核心，輻射水泥、干混砂漿、礦粉、砂石骨料、物流運輸、檢測等業務，基本建立了“技術研發-資源-加工-銷售-服務”的產業鏈條。2014年外加劑領域研發水平有所提升，增強了部分地區外加劑的自我供給保障能力；在礦山資源領域部分地區的項目取得實質性進展；在新興業務領域成立了建筑工業化籌備組。2015年產業鏈布局得到進一步優化，水泥、外加劑、資源綜合利用、建筑工業化、礦山多個業務板塊均得到快速發展。2016年，公司的“十三五”戰略規劃將業務從新劃分：預拌混凝土業務、支撐業務、新業務，水泥、外加劑、砂石骨料為支撐業務，建筑工業化和資源綜合利用為新業務，而實質上仍是產業鏈的延伸和拓展。

  “十三五”期間新業務方面，2016年建筑工業化項目在全國布置了4個工廠，均以參股的方式參與，從設計和建造的角度切入，形成從建筑整體項目拿單--項目整體規劃設計--預制件制造--安裝的整套產業鏈，采用EPC的模式推廣建筑工業化業務。公司在該領域起點高，推進的決心大，但在業務推廣上依舊保持審慎原則，通常會挑選有互補性的合作伙伴，以有效整合當地資源，使工廠效益最大化。

[Page]   三、企業財務狀況

  公司上市以來，公司的資產及負債規模不斷增長，而隨著業務規模的快速增長，公司的各類財務指標也出現一些變化。與2009年上市之初相比，當前公司的盈利能力指標、償債能力指標和營運能力指標均有下滑。這一方面與公司業務規模上漲有關，另一方面與行業特征有關，再一方面也與行業所處的宏觀環境的變化有關。

  表2：西部建設上市以來財務指標變化情況

  數據來源：Wind資訊，中國水泥研究院

  盈利能力：明顯下滑，但資產盈利水平仍是行業較高水平

  從盈利能力各項指標來看，公司的銷售盈利水平保持逐漸下滑的走勢；資產盈利能力指標在2013年吸收合并中建商砼資產后有明顯提升，但隨后繼續保持下滑走勢；成本費用的盈利能力也在逐年下滑。2016年，各項盈利能力指標與上市之初相比已經出現明顯下降。

  圖5：西部建設上市以來盈利能力指標走勢（%）

  數據來源：Wind資訊，中國水泥研究院

  盈利能力的下滑與行業大環境相關，2009年至2016年，混凝土與水泥制品整個行業的銷售毛利率也呈現下降走勢，除2011-2013年因社會整體需求上升利潤水平好轉，2014年出現明顯下滑。

  圖6：2009-2015年混凝土與水泥制品行業整體銷售毛利率走勢（%）

  數據來源：國家統計局，中國混凝土與水泥制品協會，中國水泥研究院

  與同業公司相比，公司的資產盈利水平仍然領先，但銷售盈利能力卻受困于規模化生產略遜一籌。2016年，與同樣以商品混凝土生產與銷售為主要業務的兩家上市公司相比，西部建設的凈資產收益率是另兩家的兩倍以上，但銷售毛利率只有海南瑞澤的一半。

  表3：2016年三家混凝土上市公司盈利能力指標比較

  數據來源：Wind資訊，中國水泥研究院

  另外公司的整體成本控制能力保持基本穩定，優于行業平均水平。同時從公司收益質量指標表現來看，經營活動凈收益對利潤總額的貢獻率基本保持在90%以上，只有2016年略有下滑，同時扣非后凈利潤占凈利潤的比例也常年維持在90%以上，可以看出其經營穩定性很高。

  償債能力：資產重組后負債率升高

  縱向來看，2011年公司實際控制人變更后公司的負債大幅提高，資產負債率發生明顯變化，2011年資產負債率比2010年高近20個百分點，隨后資產負債率逐年上升。

  圖7：西部建設上市以來償債能力指標變化

  數據來源：Wind資訊，中國水泥研究院

  各項償債能力指標也在2011年出現拐點，但2011年之后指標保持平穩水平。

  表4：西部建設2009年與2016年資產負債結構比較（單位：元）

  數據來源：西部建設年度報告，中國水泥研究院

  從上表可以看出，公司的流動負債出現大幅上漲，負債累計漲幅遠大于資產累計漲幅。從負債表細分來看，應付票據與應付賬款漲幅超過40倍，短期借款與應付股利變化不大，一年捏到期的非流動負債累計漲幅超過120倍。這些因素的疊加造成了公司整體資產負債結構發生明顯變化。

  與行業平均水平及同業其他企業相比，目前的西部建設資產負債率處于偏高水平，高于行業平均水平4個百分點左右，比海南瑞澤高20多個百分點。

  盡管資產結構與行業平均水平比較仍有待優化，負債規模有待減縮，但從償債能力指標來看，與同行業其他上市企業相比仍然處于中上等水平。

  表5：三家混凝土上市公司2016年償債能力指標比較

  數據來源：Wind資訊，中國水泥研究院

  營運能力：縱向下滑，橫向仍是最優

  在剝離建工集團成為獨立的混凝土生產企業之后應收賬款回收期長的行業特征愈加凸顯，隨著混凝土業務規模的擴大，公司的應收賬款規模也隨之增加，應收賬款回收周期大幅延長。縱向來看，2016年公司的應收賬款周轉天數較2009年延長85.5天。

  圖8：上市以來西部建設營運能力主要指標走勢

  數據來源：Wind資訊，中國水泥研究院

  與混凝土與水泥制品行業平均水平相比，西部建設的應收賬款周轉率較低，但由于行業內水泥制品子行業的應收賬款周轉率偏高，拉高了整個行業的營運能力水平；在同類型上市公司中，西部建設的營運能力還是處于最好水平的。

  表6：三家混凝土上市公司2016年營運能力指標比較

  數據來源：Wind資訊，中國水泥研究院

  對于混凝土企業來說，應收賬款周轉率是一個非常重要的衡量企業營運能力的指標。從西部建設應收賬款賬齡情況來看，2016年一年以內的應收賬款占比為70%以上，因此壞賬計提比例不高。同時由于公司銷售額的近50%來自與中建系統，壞賬幾率進一步下降。

  公司的總資產周轉率相對于其他業內上市公司也是最高水平，資金周轉效率較高。

  成長能力：資產、業務規模穩步增長，負債規模增速過高

  2016年西部建設的混凝土產能規模超過8000萬方，業務遍布20個省（直轄市），攪拌站數量超過150個，混凝土生產線超過250條。與2009年相比，規模得到快速擴張，供應量翻了24倍，在吸收了中國建筑的混凝土資產后，2016年公司資產總額比2009年翻了近10倍。

  2013年前，公司的混凝土供應量年均增長近25%；2013年以后，受經濟發展變化的影響，需求端發生較大變化，到2016年企業供應量年均增速接近12%，超過了全國混凝土消耗量增速。

  與業務規模增長相符的企業業績同樣出現穩定增長，但歸屬母公司的凈利潤卻因成本端的變化出現不同的增長走勢，2012年、2014年和2016年鬼母凈利潤均出現同比負增長。

  盡管公司的業務規模和資產規模實現了較好增長，但同時負債規模也出現了快速上升，2016年負債總計比2009年增長了20倍。

[Page]   四、企業SWOT分析   從西部建設的發展歷程與當前發展現狀以及當前所處的行業及經濟環境分析，可以很清晰地梳理出其優勢、劣勢及外部機會與威脅。

  圖9：西部建設SWOT分析

  資料來源：中國水泥研究院

  優勢：

  1、“出身好”

  公司是由建工集團內部混凝土供應廠發展而來，與混凝土需求終端聯系緊密，可以及時了解建筑需求來供應相應的混凝土產品。同時在產品供應與服務上能夠更加貼近建筑方的需求，有助于企業向下游技術服務和施工服務的延伸。

  2、“不愁嫁”

  公司由區域企業變為全國性企業，實際控制人變更為中國建筑，有了如此強大的建筑商背景，公司的產品銷售就有了相當強大的渠道保障。目前公司的產品有一半左右供應于中國建筑及旗下的建工企業，而對于中建系建筑方，西部建設的混凝土供應還只占其混凝土需求的10%左右，西部建設產品向內部轉化還有很大空間。

  3、“自身硬”

  打鐵還需自身硬，西部建設在有著良好建筑背景的現實中繼續提升自己，企業沒有間斷新產品及各類施工技術、生產技術的研發，到2016年末，公司完成科技成果鑒定3項達到國際領先水平，31項達到國際先進水平；獲得授權國家專利215項，其中發明專利52項；擁有國家級工法2項，省部級工法33項；超高層泵送混凝土技術、外加劑技術、濕拌砂漿技術、高性能混凝土技術、區域特色原材料應用技術、資源綜合利用技術、建筑工業化技術等一批技術應用保持業內領先。

  此外，西部建設注重產業鏈全面發展，在穩步發展支撐業務的同時遵循國家經濟發展方向，向下游延伸至建筑工業化，圍繞混凝土生產的核心，輻射了水泥、預拌砂漿、礦粉、砂石骨料、物流運輸、檢測及建筑工業化等業務，基本建立了“技術研發+資源儲備+生產+銷售+服務”的產業鏈條。

  劣勢：

  1、企業難題同樣是行業難題--應收賬款

  行業地位決定了應收賬款難題成為預拌混凝土企業的一大癥結，盡管有一半左右的內部關聯交易，西部建設仍然無法避免應收賬款比重過大的問題。盡管從賬齡來看應收賬款的壞賬幾率不高，但仍在一定程度上影響了企業的資金周轉效率。在經濟結構轉型時期，房地產企業和建筑施工企業管理不善和資金惡化對處于產業鏈末端的混凝土企業來說將會帶來很大沖擊。

  同時混凝土行業競爭秩序混亂，企業良莠不齊造成行業癥結難以解決，西部建設作為行業龍頭企業是否選擇帶頭改變游戲規則或許將成為今后企業自身甚至行業發展的一個方向標。

  2、全國布局增加管理難度

  眾所周知企業規模越大管理難度相應越大，西部建設發展到全國范圍的企業之后對于旗下的混凝土分、子公司開始實施區域化管理，但無論是產品質量控制還是環保控制，在多個方面都存在管理難度較大的情況。產品質量關系到建、構筑物的質量，但混凝土質量的決定因素卻很多，例如原材料質量、生產過程中的溫度條件、配合比設計等環節的質量風險始終存在，而全國各地的原材料環境、建筑環境及需求差異性較大，管理難度也相應加大。

  機會：

  1、經濟及建筑業正在發生變革

  國家經濟走入轉型期，經濟增長的主要驅動力將有所調整，技術驅動、創新驅動的戰略引領下，對于高技術含量、勇于創新的企業來說就意味著更多的發展機會和成長機遇。國家推動建筑業也在發生深刻變革，對裝配式建筑的推動力度空前，西部建設借此契機向混凝土產品下游延伸，企業自身積累的研發力量可以助其搶占裝配式建筑供應商的先機。

  2、“一帶一路”跟隨中建繼續海外拓展

  “一帶一路”國家戰略的推進以及戰略以基建為實施首要措施的方針，對于西部建設來說是良好的海外拓展契機，中國建筑作為建筑企業必定會在“一帶一路”戰略中獲得較多的海外項目機會，而西部建設目前繼續實施的跟隨戰略也將有機會實現品牌輸出、技術輸出、服務輸出以及未來的產業鏈系統輸出。

  威脅：

  1、政策環境變化和生產要素成本上升帶來較大經營壓力

  國家經濟調整階段對于經濟增長的質量要求更高，環保要求、質量要求越來越高，從目前混凝土行業中因環保臨時停產、因環保需要投入大量資金整改的情況屢見不鮮，無形中為企業經營增加了壓力，西部建設作為全國性混凝土企業，追求的是持續性經營，因此政策環境變化帶來的經營成本增加無法避免。

  同時因各類原因導致的原材料端價格不斷上漲也是在短期內無法回避的威脅，混凝土企業在上下游中的議價地位較低，價格傳導能力偏弱，生產要素成本的上升短期內也無法得到有效傳導。

  2、來自不同類型企業的競爭將更加激烈

  當前混凝土企業可以分為三種類型，一種是建工企業發展而來的混凝土企業，一種是水泥企業發展做混凝土業務，另一種是單純生產混凝土的企業。第一種類型的企業數量增加目前也有愈演愈烈的態勢，建工企業為了節省成本、保證質量開始自建攪拌站、成立自己的混凝土供應企業；第二種類型的企業目前盡管在規模擴張上已經明顯放緩，但內部管理整合在不斷深入，內部整合到位后水泥-混凝土產業鏈的一體化優勢也將逐步顯現；第三種類型的企業規模小，基本都是區域布局，進入和退出都非常靈活，但也正因此行業秩序不易穩定。

  上述三種類型的混凝土企業盡管對于西部建設來說競爭情況不同，但從長遠趨勢來看，行業秩序在競爭中逐漸穩定，但競爭力度也將加強。