中技控股(600634)剝離混凝土樁傳統業務，收購宏投網絡轉型文娛產業：公司原主營混凝土樁產品的生產與銷售，受制于近年下游需求端的弱改善，公司于2016年10月向上海軼鵬以24.16億元交易對價完成中技樁業的94.49%股權置出；鑒于海外頁游存量市場收入貢獻相對穩健、中國等新興市場手游產品創收顯著，公司對游戲娛樂產業持有樂觀預期，于同年12月以16.32億元完成對宏投網絡51%股權的現金收購。

  宏投網絡的業績全部集中于全資子公司Jagex，后者作為英國著名的游戲開發與發行商，旗下主營MMORPG《RuneScape》系列頁游；自2001年上市以來，該游戲已擁有逾2.4億注冊用戶，累計創收超7億美元，其中北美和歐洲地區收入占比高達80%以上。我們認為，Jagex具備優秀的游戲研運經驗和出色的版本迭代開發實力，有助于提升公司的盈利質量和發展空間。

  Jagex作為海外領先頁游IP研運商，將以移動化升級拓展新興市場：Jagex主要游戲產品包括《RuneScape》系列、《AceofSpades》等8款，2017年將陸續推出《Chronicle》等三款網游，著力于打造多元化產品矩陣。受游戲會員費提價、電競比賽IP效應、新支付平臺傭金成本降低等因素驅動，Jagex2016H1收益顯著提高，并向公司承諾2016-2018年扣非后歸母凈利潤分別為2.92億元、2.97億元和3.23億元。鑒于中國等新興游戲市場增速具有比較優勢，且Jagex東亞地區業務亟待開拓（該地區2015A、2016H1營收貢獻占比僅為1.21%和0.93%），我們預計Jagex未來將依托公司國內平臺實現對中國市場的快速布局與滲透；針對當前網絡游戲整體向移動端轉移的趨勢，Jagex預將加大經典頁游IP移動化研發的投入，積極把握手游市場發展紅利。

  具備游戲投資背景的80后管理團隊儼然成形，為新主業注入新活力：公司于2016年10月增補王曉強等4人為公司第八屆董事會董事，新任高管人均年齡為36歲。我們認為，管理團隊的年輕化將為公司文娛產業的深化布局提供強有力的決策支持；公司新任董事潘槿瑜女士、新任董秘蘇行嘉先生具備深厚的游戲投資背景，將有力促進公司游戲業務的“內外聯動”，進而打開公司未來業績的想象空間。

  公司國內業務現處于“真空階段”，未來外延并購預期強烈：公司目前已完成對中技樁業的資產剝離，但新注入資產Jagex的游戲經營業務尚未實現對中國等東亞市場的有效覆蓋，因而公司國內業務面臨“真空”局面。考慮到短期Jagex旗下頁游IP移動化研發周期較長、中國市場投放仍處于考察階段，以及海外市場營收“貼補”國內經營成本的不可持續性，我們認為公司未來具備較強的外延并購預期。

  投資建議與估值

  為確保公司在注入新主業后盈利能力的縱向可比性，公司2016年盈利預測根據2016H1傳統主業、2016H2游戲新業務給出；基于公司在2017年1月1日對宏投網絡完成剩余49%股權收購的假設條件下，使用宏投網絡的備考數據對公司進行2017-2018年的業績預測。我們預計公司2016E、2017E、2018E備考凈利潤分別為1.49億元、2.01億元和2.77億元，對應EPS分別為0.259元、0.348元和0.481元。根據申萬行業劃分，網絡游戲類公司2017年PE算術平均值為51倍。鑒于公司游戲業務在歐美地區等存量市場已具備經營優勢，且未來將重點拓展東亞地區等新興市場并進行游戲移動化研發，我們給予公司整體69X17PE，對應2017年目標價24.01元，首次覆蓋評級為“買入”。

  風險

  海外頁游IP本土化改造的推進不及預期；

  國內審批監管趨嚴，移動游戲業務拓展未達預期；

  Jagex未能完成業績承諾，影響剩余股權收購；

  宏投網絡成立于2016年2月，其控股股東宏達礦業實際控制人為梁秀紅女士，系中技控股實際控制人顏靜剛先生配偶；宏投網絡于2016年6月以3.25億美元完成對Jagex的100%股權收購，至今未展開其他經營業務。