水泥及上下游上市企業三季報已經基本公布完畢，前三季度，半數以上水泥企業業績較去年同期出現好轉，第三季度價格的全面上漲促成水泥上市企業第三季度業績得到快速提升，海螺水泥依舊表現亮眼，各類指標排行名列前茅；裝備企業業績出現兩極分化，有的企業虧損幅度擴大，有的企業卻出現業績大幅提升，從近幾年的業績表現來看，只有中材節能業績保持持續增長，從各類財務指標比較來看，中材節能的指標相對最優；混凝土與水泥制品企業則出現半數以上盈利下降的狀況，水泥價格的上漲令企業感受到成本壓力，應收賬款是制約行業發展的一大難點，西部建設作為行業中的龍頭企業今年前三季度應收賬款周轉天數是行業內上市公司中的最低者。

  水泥企業：第三季度盈利大幅回升，海螺水泥繼續遙遙領先

  2016年上半年水泥行業實現利潤總額95.5億元，同比下降26.6%，6月份單月水泥利潤總額為50.6億元，較去年同期增長28%；1-8月份利潤總額達到185億元，7月單月利潤總額為41.5億元，8月份單月利潤總額為48億元。下半年以來，隨著全國水泥價格的走高，行業利潤得到明顯回升，6、8月份單月利潤超過1-5月利潤總和。9-10月份，全國水泥價格繼續大幅上漲，9月全國水泥均價上漲10.21元/噸，10月上漲26元/噸；然而同時成本端煤炭價格也在快速上行，9月煤炭價格上漲70元/噸，10月上漲100元/噸。簡單地參照國家標準來計算噸水泥煤耗，9、10月份水泥價格的上漲可以完全覆蓋成本端煤炭價格的上漲，預計9-10月全行業利潤將再創新高。

  下表中我們篩選了19家水泥業務板塊為主營業務的上市水泥企業為例，前三季度歸母凈利潤總計79.43億元，同比增長4%。19家上市公司中前三季度出現虧損的有5家，數量較去年同期減少一個；天山股份、四川雙馬去年同期為虧損，今年前三季度轉為凈盈利；ST獅頭由去年的盈利轉為虧損；其余四家虧損企業都出現了同比減虧的情況。

  表1：19家水泥上市公司前三季度歸母凈利潤及同比情況（萬元、%）

  數據來源：上市公司財務報告，中國水泥研究院

  從前三季度水泥企業運營情況來看，由于價格的上漲，企業第三季度盈利大幅提升，第三季度整體歸母凈利潤為51.23億元，而去年同期僅為1.32億元。企業的盈利水平基本和價格走勢相符，今年一季度價格仍延續去年的價格下跌走勢，在3月中下旬下降至近幾年最低點，同時一季度正處全國水泥需求淡季，水泥產銷量都比較低，全行業一季度出現20.4億元的虧損，上表中19家上市企業一季度共計虧損4.2億元。

  表2：19家上市公司前三季度單季歸母凈利潤總計（萬元）

  數據來源：上市公司財務報告，中國水泥研究院

  另外五家水泥上市企業由于建筑、房地產業務板塊或其他板塊業務規模占比也比較大，因此公司的整體盈利情況不能直接反映其水泥板塊的盈利水平，例如亞泰集團、金隅股份，由于今年以來房地產市場無論是開發投資還是市場銷售都出現明顯上漲走勢，因此上述兩家企業前三季度歸母凈利潤同比大幅增加。中材股份上半年水泥板塊營業收入同比下降，其余兩大板塊也出現營業收入下降的走勢，前三季度整體營業收入仍保持同比下降走勢，預計水泥板塊盈利也不樂觀。

  表3：多板塊經營上市公司前三季度歸母凈利潤情況（萬元、%）

  數據來源：上市公司財務報告，中國水泥研究院

  從財務指標比較來看，以銷售毛利率為排名指標，下表中用顏色區分了今年前三季度上市公司盈利能力四個梯隊，銷售毛利率在25%以上的為第一梯隊企業，金圓股份以38.62%的毛利率榮升榜首，同時期ROE、ROA指標也是排名第一，只有期間費用率略高一些，但也在合理范圍之內。海螺水泥排名第二，成本控制能力依然顯著。第二梯隊中金隅、亞泰的銷售毛利率預計有房地產板塊拉升的影響，上半年，金隅、亞泰水泥板塊的毛利率分別為17.72%和15.04%；冀東水泥凈資產收益率為負值，盡管有較好的銷售毛利率，但資產盈利能力和期間費用率水平都偏低。

  表4：水泥上市公司前三季度財務指標比較

  數據來源：上市公司財務報告，Wind資訊，中國水泥研究院

  資本結構和償債能力指標方面，2015年底水泥行業整體資產負債率在63%左右，2016年前三季度資產負債率在63%以上的有10個，中國建材、金隅股份、亞泰集團、冀東水泥、天山股份、中材股份、上峰水泥、葛洲壩、福建水泥和西水股份，其中金隅股份、亞泰集團、葛洲壩因有房地產和建筑板塊，負債率偏高也算合理，但其他企業主要為水泥及其他建材企業，負債偏高具有一定償債風險。同時福建水泥、青松建化、天山股份、冀東水泥、中國建材的流動比率也較低，表明企業的變現能力也偏低，短期償債風險相對偏大。

  營運指標方面，金隅股份、亞泰集團、葛洲壩同樣因為房地產和建筑行業特征存貨周轉天數較長；大部分水泥為主的上市公司今年前三季度存貨同比下降，存貨周轉率天數有好轉跡象；有混凝土業務的企業應收賬款沒有太大改善，這類水泥企業的應收賬款周轉天數仍然偏高。

  綜合盈利能力、償債能力和營運能力指標，海螺水泥繼續領先，華潤水泥、祁連山、華新水泥、塔牌集團綜合能力仍處于排名前列位置。

  重點企業點評--海螺水泥

  海螺水泥前三季度歸母凈利潤為59.68億元，占19家上市公司凈利潤總和的75%。海螺水泥的凈利潤較去年同期下降2.2%，是為數不多的凈利潤下降的上市公司中的一個。凈利潤下降的原因一方面是價格下降導致營業收入略有下滑，另一方面是投資凈收益及營業外收入大幅下滑。

  表5：海螺水泥前三季度單季歸母凈利潤及同比增長情況（萬元，%）

    數據來源：上市公司財務報告，中國水泥研究院

  從財務指標來看，海螺水泥第三季度盈利水平較前兩個季度快速提升，但與去年同期相比仍然略低一些，但二、三季度銷售毛利率水平高于去年同期。成本控制能力略低于去年同期，主要是銷售費用和管理費用占比略有提升，財務費用占比有所下降。

  三季報營運能力指標與去年同期相比變化不大，應收賬款余額較去年同期有所提高導致應收賬款周轉天數略有上升。資本結構與償債能力指標繼續優化，短期償債能力指標較去年同期進一步提升，償債風險進一步縮小。

  表6：海螺水泥季度財務指標與去年同期比較

  數據來源：上市公司財務報告，Wind資訊，中國水泥研究院

[Page]

  裝備企業：有贏有輸，中材節能財務指標最佳

  近兩年水泥和混凝土裝備制造企業業績大幅下滑，2013年下表中五家企業歸母凈利潤均出現下滑，2014年和2015年，只有中材節能凈利潤出現上漲，其他四家企業繼續下滑。2016年前三季度，中材節能繼續獲得可觀幅度的盈利上漲，中信重工、中聯重科歸母凈利潤出現虧損，中聯重科虧損程度較去年同期加重；徐工機械、三一重工則在前期連續下滑之后出現盈利大幅回升。  

  表7：2016Q3裝備企業歸母凈利潤（萬元，%）

  數據來源：上市公司財務報告，中國水泥研究院

  前三季度，從盈利能力指標來看，中材節能的凈資產收益率和總資產回報率最高，同時期間費用率最低，盈利指標綜合比較中材節能是五家公司之首；中信重工在今年前三季度盈利水平則有待改善。

  表8：2016Q3裝備企業財務指標比較

  數據來源：上市公司財務報告，Wind資訊，中國水泥研究院

  從資產結構和償債指標來看，中材節能的資產負債率最低，短期償債能力指標也相對合理，相對而言三一重工、中信重工負債率偏高，中聯重科資產負債率也較高，但流動比率和速動比率是五家企業中最高的，短期償債風險較低。

  從營運指標來看，中材節能的應收賬款周轉天數最低，表明其賬款回收管理水平相對較高；中信重工和中聯重科的存貨周轉天數最高，存貨管理及訂單管理水平有待提升，同時這兩家公司的應收賬款周轉天數也是最高，賬款回收管理水平同樣有待加強。

  重點企業點評--中材節能

  中材節能前三季度實現較好的盈利表現，凈資產收益率達到6.72%的行業領先水平，歸母凈利潤同比上升53.47%，主要原因是報告期內沙特YCC、阿聯酋Fujairah、突尼斯CJO、泰國TPCC等個別合同額較大的項目集中達到工程進度，按規定結轉收入，營業收入實現明顯增長；另一方面，營業成本增加幅度較小，同時營業外收入增加，少數股東損益減少。

  表9：2016Q3中材節能主要經營指標（萬元）

  數據來源：上市公司財務報告，中國水泥研究院

  從財務指標來看，今年前三季度中材節能的盈利能力、償債能力和營運能力指標較去年同期均有改善。公司的資產收益能力和銷售盈利能力較去年同期有所提升，但與2014年仍有一定差距，成本控制能力指標變化不大，今年由于銷售費用占比下降導致整個期間費用率略有下降。

  表10：中材節能近三年三季報財務指標比較

  數據來源：上市公司財務報告，Wind資訊，中國水泥研究院

  從收益質量來看公司的經營活動凈收益占利潤總額比例有所提升，扣非后凈利潤占凈利潤比例也達到92.62%的較高水平，對于公司的長期穩定經營有一定的積極作用。

  公司的資本結構保持穩定，償債能力進一步提高，短期和長期償債風險略有下降。營運能力指標較去年也有所改善，但仍不及2014年同期水平，盡管存貨周轉天數有縮短表現，但應收賬款周轉天數增加，公司應著重加強應收賬款管理。

[Page]

  混凝土與水泥制品企業：半數以上企業盈利下降

  水泥的下游混凝土與水泥制品企業并沒有像水泥企業一樣在第三季度實現盈利大逆轉，9家企業中6家前三季度歸母凈利潤同比下降，或是繼續虧損或是由盈轉虧。三家混凝土上市公司前三季度歸母凈利潤除海南瑞澤以外，另兩家均出現明顯下降，上半年海南瑞澤的混凝土業務收入同比增長11.05%，毛利率也出現近6個點的上漲。制品企業中除龍泉股份和巨龍管業業績出現上漲其余四家企業業績同樣出現下滑表現，巨龍管業在半年報中已經公告擬出售混凝土輸水管道業務，公司即將轉型成互聯網公司，上半年互聯網業務實現99.33%的毛利率水平，混凝土輸水管道業務毛利率水平為31.98%。

  表11：混凝土與水泥制品上市公司前三季度業績情況（萬元，%）

  數據來源：上市公司財務報告，中國水泥研究院

  中國混凝土與水泥制品協會公布的上半年行業利潤總額為273億元，同比增長8%，從上市公司的利潤總額來看，上半年，西部建設、巨龍管業、龍泉股份三家利潤總額同比增長，而到了第三個季度，除了海南瑞澤保持利潤同比增長以外，其余上市企業均為同比下降或負利潤。從企業單季歸母凈利潤數據來看，西部建設、深天地、柘中股份、龍泉股份、國統股份第三季度單季凈利潤較第二季度均有下滑（國統股份為凈虧損擴大），水泥價格的上漲為下游企業帶來較大成本壓力，預計是造成第三季度企業利潤下滑的主要原因。

  表12：前三季度單季歸母凈利潤情況（萬元）

  數據來源：上市公司財務報告，中國水泥研究院

  前三季度，混凝土與水泥制品上市公司應收賬款余額幾乎均出現同比增長的情況，海南瑞澤增幅最大，只有青龍管業應收賬款同比下降。應收賬款占營業收入比例中超過100%的有5家企業，行業痛點與難點仍未得到有效改善。

  表13：前三季度上市公司應收賬款余額及占營收比例（萬元，%）

  數據來源：上市公司財務報告，中國水泥研究院

  從企業財務指標來看，制品企業的銷售毛利率水平高于混凝土企業，西部建設是國內最大的單一混凝土生產企業，但其銷售毛利率只有11.86%，低于行業其他企業以及水泥企業的混凝土業務毛利率水平；制品企業中巨龍管業由于互聯網業務有超高毛利率水平，帶動公司整體毛利率水平高企，韓建河山是制品上市公司中毛利率水平最低的。

  表14：混凝土與水泥制品上市公司前三季度財務指標

  數據來源：上市公司財務報告，Wind資訊，中國水泥研究院

  營運能力指標最好的是西部建設，應收賬款和存貨管理都優于其他企業。國統股份應收賬款天數高達655.82天，同時存貨周轉天數也高達302.89天，表明企業的賬款回收和存貨、訂單管理能力有待完善。2016年前三季度，除龍泉股份應收賬款周轉天數出現大幅下降，其他企業均出現上升，其中國統股份較去年同期上漲106.48天；上升幅度最小的是深天地，只上漲了0.12天。巨龍管業存貨周轉天數高達619.83天，較去年同期上漲109.14天；青龍管業存貨周轉天數也較去年同期上漲153.14天。

  重點企業點評--西部建設

  西部建設是目前國內最大的單一混凝土生產企業，公司近年來也在圍繞混凝土業務不斷拓展新的業務領域，如收購外加劑企業、進行建筑工業化投資、資源綜合利用等項目。但截止到目前為止混凝土仍然是公司的最主要收入來源，上半年混凝土營業收入占總營業收入的98.88%。前三季度，公司的營業收入同比上漲8.44%，營業成本上漲10.19%，同時期間費用也有所增加，導致凈利潤同比下滑。公司三季度末應收賬款為87.04億元，較去年同期增加近10個億，較今年年初增加423個億，基本可以說營業收入的一半以上是無法即刻變現且存在壞賬風險的應收賬款。這是行業難題，對于企業來說也是最大的痛點。

  表15：西部建設近三年三季報財務指標比較（萬元）

  數據來源：上市公司財務報告，Wind資訊，中國水泥研究院

  從公司的財務指標來看，前三季度，公司的盈利能力和運營能力指標較去年同期均有所下滑，銷售毛利率僅略高于2014年同期，較去年同期下滑2.62個百分點；同時期間費用率略有上漲，成本控制能力有待進一步提升。公司的資產負債率進一步提高，但短期償債指標進一步改善；應收賬款周轉天數較去年同期上漲近10天，較2014年更是上漲了45天，壞賬風險加大，賬款回收管理能力有待進一步加強。