4月28日下午，盤古智庫舉行2016中國宏觀經濟運行分享會，發布全球經濟、中國經濟第一季度報告。

  對于第一季度中國經濟的表現，報告總結概括為“驟復蘇前景難測，飚房價風險加劇”。盤古智庫宏觀經濟研究中心研究員鄭聯盛表示，根據一季度的數據，中國經濟短期企穩及持續并無較大問題，但是本輪復蘇很大程度上是因為一季度信貸大規模放松等政策擴張引致的，所以總體增長趨勢仍然面臨較大的不確定性，中期增長的內生動力不足。

  此外，盤古智庫報告中還提示，房地產是國內經濟最大的風險。從發展角度講，房地產市場價格飆升對宏觀經濟是極大的挑戰，對國內儲蓄是非常大的沖擊，它會悄無聲息地改變中國投資儲蓄的方式。而儲蓄恰恰是未來經濟增長的基礎和資源。

  宏觀經濟中期難樂觀 一線城市房價繼續上行

  具體而言，鄭聯盛指出第一季度需要關注三件事。第一，經濟是否企穩復蘇？2016年1季度經濟增長同比增長6.7%，好于市場預期，宏觀經濟短期基本企穩。短期經濟復蘇趨勢較為明顯，主要有四點原因：一是宏觀政策的放松，天量信貸為經濟復蘇提供了動力；二是房地產市場的復蘇；三是外部需求意外向好，大宗商品價格觸底反彈；四是消費部門觸底溫和復蘇。

  但本輪經濟的較快復蘇與天量信貸的擴張是緊密相關的。2016年1月，央行新增人民幣貸款2.5萬億，創新增人民幣貸款單月值的歷史新高。此外，基于基礎設施及房地產部門的帶動，固定資產投資在改善，但與私人部門最相關的制造業投資并沒有實質性復蘇。可見，宏觀經濟增長的內生基礎仍不扎實，中期發展情況不容樂觀。

  第二，經濟是否走向通脹？2016年2月CPI指數同比增速達到2.3%，創下2014年7月以來的新高，引發了通脹風險的討論。鄭聯盛表示，當前中國經濟面臨的主要矛盾依然是經濟下行，不必過分擔心通脹風險。另一方面，中國MI增長速度較快，確實會對未來的物價上漲形成一定壓力，但盤古智庫預計2016年CPI同比增速持續超過3%的可能性非常之小，物價處在相對低位意味著央行仍有放松貨幣政策的空間。

  盤古智庫判斷認為，中國經濟通貨緊縮的風險更明顯，且尚未得到實質性緩解。從宏觀層面看，GDP縮減指數仍然為負，經濟通縮的債務循環風險更值得擔心。從物價本身看，CPI上行不至于引發嚴重的通脹，從食品價格、進出口價格以及貨幣增速等的變化趨勢看都不足以支撐嚴重通脹。

  第三，房價是不是會繼續漲？隨著一線城市房產金融化，部分二線城市價格將被觸發，將出現較快上漲，甚至是非理性上漲。而短期來看，一線城市房地產價格仍將繼續上行。

  一線城市房地產市場之所以成為金融品并帶來巨大虹吸效應，主要有三大力量支撐：一是居民部門高儲蓄。50%的儲蓄率使得中國居民部門負債率低且具有較強的消費能力，而房地產恰好是最重要的消費品。二是居民部門收入增速相對較快，一定程度上可以支撐抵押貸款的還本付息。三是房地產的價值和價格雙升。一線城市房地產已經偏離了基本消費品的屬性，市場日益金融化，購房者主要為機構和炒房者。

  更值得警惕的是，部分二線城市將接力一線城市房地產價格上漲的趨勢。盤古智庫通過人口因素、支付能力、供給因素三個標準，認為廈門、廣州、海口、杭州、寧波、福州、天津等二線城市的房價上漲壓力較明顯。

  房地產是國內最大風險點

  對于一季度的風險提示，盤古智庫報告特別點出房地產，表示房地產是國內最大的風險點。

  我國房地產價格變化存在明顯的周期現象，一個完整的價格變化周期長度約為3年，分為四個階段，每個階段持續約0.5—1年。當前已接近本輪加速上漲的峰值階段，即將進入減速上漲期，跌勢可能在半年至一年后形成。在加速上漲階段增幅明顯的城市，之后都會經歷同樣顯著的增速停滯。

  圖

  報告研究認為，前幾輪周期中，地產行業復蘇驅動住宅價格提升，行業的盛衰變化先于價格變化，價格只是行業周期的正常反映。而本輪房價抬升是信貸擴張下的去庫存政策所致，非正常周期性回暖。資金驅動是本輪房價上漲的首要原因。從發展角度看，房地產市場價格飆升對宏觀經濟是非常大的挑戰。

  中長期高房價將對儲蓄率構成嚴重傷害，房產投資本身亦隱藏重大風險。如果房地產價格暴跌，導致經濟增長下滑、居民收入負增長，居民還本付息就將面臨巨大困難。進而，居民部門就會面臨三種沖擊：一是儲蓄消蝕殆盡，二是負債率急劇上升，三是斷供止贖。而中國宏觀經濟將會面臨三大問題：一是資本形成在缺乏儲蓄支持下降變得難以為繼；二是居民部門去杠桿將會導致企業部門與金融部門去杠桿，形成全局性的資產負債表衰退；三是資產價格全面下跌。二線城市房價進一步被觸發，實際上是房地產泡沫化累積的過程，風險極為明顯。

  高儲蓄是中國經濟增長的重要基礎。在勞動人口占比大幅下滑的背景下，居民儲蓄的重要性將更加凸顯。而通過居民部門加杠桿來幫助房地產去庫存，實則在消解高儲蓄這一基礎。報告判斷，一線城市的投資風險正在加大，應警惕相關風險。

  需求管理仍是宏觀政策的基石

  根據一季度經濟數據的總結分析，報告指出，未來政策趨勢將呈現四大特點。

  第一，需求管理仍然是宏觀政策的基石，適當的需求擴張是極其重要的。2016宏觀經濟五大任務是三去一降一補，“三去”對經濟增長的短期影響是實質負面的，去庫存本質上就是減少投資及資本形成，去產能涉及到企業停產、破產及兼并重組，去杠桿將引發資產下降或資本成本上升，可能使得企業進一步去杠桿或減少投資，甚至陷入資產負債表通縮。而需求管理是對沖“三去”負面影響的對沖機制，具有合理性和必要性。

  第二，財政政策空間仍然較大。一是減稅對于實體經濟提振或創新活力形成是基本的支撐。二是基礎設施、民生服務以及科技創新等七大工程仍具有需求缺口，財政政策發力空間大。三是地方及企業部門債務轉移至中央政府債務是一個較為可行的辦法，是防止陷入債務螺旋和債務風險傳染的最佳方式。

  第三，貨幣政策需堅持適度寬松格局。一是傳統貨幣政策工具仍將發力。盤古智庫預計，未來一年，降準或有3—4次，降息或為1次。二是流動性管理工具將更加常規化，逆回購、常備借貸便利操作和中期借貸便利將進一步發揮其對流動性的支持。三是傳統信貸在未來3季度將是一個謹慎擴張的過程，像1月份的天量信貸或難以再現。四是2季度匯率或保持溫和貶值態勢，3—4季度人民幣貶值壓力將繼續呈現。

  第四，供給側改革將起到積極作用，但應警惕相關風險。潛在風險集中于：就業市場的失業問題；僵尸企業的問題；銀行壞賬問題及其傳染性。