一、混凝土與水泥制品行業經營表現情況

2018年混凝土與水泥制品行業規模以上企業實現營業收入12543.75億元，同比增長26.85%，利潤總額619.29億元，同比大幅增長32.85%。利潤大幅增長主要是由于上游原材料價格受去年的環保停產及錯峰生產影響出現上漲迫使行業自身提價，使得行業的業績表現較好。

從上市公司業績表現來看，2018年，混凝土行業4家上市公司的經營業績表現分化，海南瑞澤、三圣股份和深天地A的歸母凈利潤出現下滑，而西部建設的歸母凈利潤則大幅上升。

在4家上市公司中，西部建設的業績表現最好，不僅歸母凈利潤規模最大，而且利潤增速最高，2018年歸母凈利潤同比大幅增長132.23%。突出的業績表現主要是由于2018年商混業務在銷量增加和價格上漲的雙重刺激下，銷售額大幅提升，進而推動業績大幅增長。

另外，三圣股份（重慶和貴州市場）、海南瑞澤（海南市場）和深天地A（深圳和湖南省株洲市）的歸母凈利潤同比分別萎縮38.54%、30.69%和13.71%。萎縮的原因三者有所不同，其中三圣股份的其他業務銷售受環保因素影響下滑，同時位于埃塞俄比亞的子公司三圣埃塞（重慶）實業有限公司的凈利潤出現虧損（虧損0.17億元）拖累公司業績。海南瑞澤子公司廣東懷集瑞澤水泥有限公司和海南瑞澤中秦實業有限公司的凈利潤分別虧損9.2萬元和76.77萬元拖累公司業績。深天地A利潤增速轉負系公司所得稅費用較去年支出過多，所得稅費用同比大幅增長78.57%，同時母公司及全資子公司盈利同比減少，而非全資子公司盈利同比增加。

表1：4家上市公司的經營業績情況

數據來源：年報，中國水泥網，水泥大數據研究院

二、4家上市公司的商混業務經營情況

2.1商混業務收入情況

2018年4家上市公司商混業務收入普遍增加。西部建設、三圣股份、海南瑞澤和深天地A的收入與收入同比增速分別為184.11億元（26.08%）、19.39億元（47.17%）、15.25億元（10.98%）和14.66億元（30.44%）。

（1）商混銷量對比：西部建設銷量最高 三圣股份銷量增速最快

從商混銷量來看，最高的是西部建設（4426.51萬方），其次是三圣股份（444.4萬方）。從銷量增速來看，三圣股份的銷量同比（9.69%）最高，系市場需求旺盛，2018年全年重慶房地產施工面積累計增速4.90%，比2017年提升了10個百分點，其次是西部建設（銷量同比增長1.76%）。而海南瑞澤和深天地A的銷量同比是負增長，分別萎縮6.77%和5.21%，其中海南瑞澤因海南出臺嚴格的房地產限購政策遏制公司商混需求，2018年全年海南房地產施工面積累計增速（0.1%），較2017年回落了7個百分點。深天地A因深圳市場原材料緊缺、公司部分場站搬遷，產銷量受到影響。

（2）商混銷售價格對比：深天地A價格最高，漲幅最大

從商混價格來看，深天地A售價（474.43元/方）最高，其次是海南瑞澤（469.00元/方）。其中提價幅度最大的是深天地A，其次是三圣股份，漲幅分別為37.60%和34.13%，商混價格因銷售市場深圳和重慶受原材料緊缺影響而出現上漲。

表2：2018年4家上市公司的收入端數據情況

數據來源：年報，中國水泥網，水泥大數據研究院

2.2 商混業務成本情況

2018年4家上市公司商混業務的成本均有不同程度的上漲。其中4家公司的材料成本全部上漲；人工成本除了深天地A，其他三家均下降；西部建設、海南瑞澤以及深天地A的制造費用上漲。

（1）材料成本對比：三圣股份和深天地A的材料成本最高

三圣股份和深天地A的材料成本最高，分別為365.89元/方和363.43元/方，同比大幅增長42.44%和40.88%，因所處市場需求旺盛以及砂石供應緊張，成本上升。西部建設的材料成本價格適中，在278.59元/方，海南瑞澤原材料成本最低，在181.95元/方。

（2）直接人工成本對比：深天地A人工最貴，三圣股份同比下滑最多

深天地A的人工成本最高，每方需要17.48元，同比增長11.71%。其余三家，三圣股份、海南瑞澤和西部建設人工成本同比分別萎縮20.05%，7.78%和7.67%。

（3）制造費用對比：深天地A和海南瑞澤費用最高 三圣股份費用增速萎縮

深天地A和海南瑞澤的制造費用最高，分別為36.25元/方和35.79元/方。費用增速方面，2018年，三圣股份制造費用增速較其他三家萎縮，制造費用同比大幅萎縮31.37%，系公司加大技改力度，提高生產力，增強制造能力，降低生產成本。

表3：2018年4家上市公司的成本結構情況

數據來源：年報，中國水泥網，水泥大數據研究院

2.3 商混業務毛利率情況

2018年4家上市公司的商混毛利率在11%-22%之間，整體商混毛利率比去年同期小幅度增加。其中毛利率較去年有明顯增加的是海南瑞澤，主要是海南瑞澤的材料成本管理控制較好緣故。從毛利率絕對水平看，三圣股份（21.54%）和海南瑞澤（21.25%）毛利率最高，其次是深天地A和西部建設，分別為12.06%和11.14%。

表4：2018年4家商混毛利率情況

數據來源：年報，中國水泥網，水泥大數據研究院

　三、財務指標對比分析

三圣股份的盈利能力表現最好，西部建設的運營效率最高，但這兩家的現金流流動性較差，因應收賬款同比擴大緣故。

（1）盈利能力對比：三圣股份盈利能力最好

整體盈利能力表現一般，平均凈資產收益率在4%-9%之間，其中三圣股份的盈利表現優于其他三位。從凈資產收益率來看，四家公司中，收益率最高的是三圣股份，達到8.32%，其次是7.10%的深天地A，最后是西部建設和海南瑞澤，分別為4.93%和4.49%。

圖1：2018年4家上市公司盈利指標情況

數據來源：年報，中國水泥網，水泥大數據研究院

（2）運營能力對比：西部建設效率最高

除了西部建設，其他公司的運營能力一般。從總資產周轉率來看，運營能力最好的是西部建設，總資產周轉率（標準值：0.8）為0.99。海南瑞澤的總資產周轉率0.54最低，反映出公司利用資產創造效益能力弱。

整體應收賬款回款周期較長在5-8月左右。從應收賬款周轉天數來看，其中海南瑞澤的應收賬款回款周期長，資金滯留在外的時間最長（需要235天,大約7-8個月左右），將影響公司正常資金周轉及償債情況。而其余三家的應收賬款周轉天數大約在5-6個月左右。

表5：4家上市公司的運營指標情況

數據來源：年報，中國水泥網，水泥大數據研究院

　(3)現金流動性對比：西部建設和三圣股份現金流動性差

從銷售現金比來看，4家公司的銷售現金比值遠低于標準值0.2。從全部資產現金回收率來看，其中兩家深天地A和海南瑞澤的全部資產現金回收率接近于標準值0.06，說明這兩家公司產生現金能力好。

不過西部建設和深天地的銷售現金比和全部資產現金回收率均出現負值，因公司在2018年的經營活動現金凈流量出現虧損，筆者推斷，有很大一部分的錢在應收賬款中未回收回來。下圖（2）數據顯示，雖然2018年西部建設加大對應收賬款的催收力度，同比有所萎縮，但應收賬款的存量資金（78.04億元）仍舊較高。另一家三圣股份的應收賬款在15億元，同比大幅增長32.27%。

表6：4家上市公司的現金流動指標情況

數據來源：年報，中國水泥網，水泥大數據研究院

圖2：2018年4家上市公司的應收賬款情況

數據來源：年報，中國水泥網，水泥大數據研究院

四、2019年盈利預測

房地產長效機制政策效應仍存，預計2019年房地產新開工和投資預計將保持中低速增長。而基建補短板政策基調貫穿整一年，預計2019年基建投資有望改善下行趨勢而實現5%-10%的增速。預計2019年混凝土上市子公司的業績在2018年的基礎上維持穩定。混凝土上市公司2019年的盈利預測如下：

海南瑞澤主要享受海南自由貿易港的政策紅利，未來商混業務依托粵港澳大灣區建設，其次擴展旅游業務，比如南田馬術文化小鎮項目建設，預計2019-2020年項目落地將帶來增量資金；另外2019年將實現與廣東綠潤環境管理有限公司完全重組，擴大園林綠化、市政環衛業務。根據過去5年的數據，得出營業收入和歸母凈利潤復合增速為23.15%和25.62%，推導出2019年公司營業收入預計實現38.43億元，歸母凈利潤預計實現1.53億元。

西部建設簽約訂單充足，商砼產量增長穩定。2019年預計公司的核心成熟區域業績保持穩定，新區域繼續開拓，而海外區域：馬來西亞項目建設在持續中，落地還需時日。根據過去5年的數據，得到西部建設營業收入和凈利潤復合增長率分別為16.95%和-5.73%，推導出2019年營業收入和歸母凈利潤預計達到220.44億元和2.86億元。根據年報披露，公司計劃2019年營業收入增幅達到10%以上，預計2019年營業收入增速在10%-16.95%之間。

三圣股份的主要業務為商混及外加劑和醫藥中間體業務。根據公司年報了解到，2019年公司將以維持穩增長為目標經營公司業務，一方面做好商混業務的成本管理，以及加快醫藥板塊產品落地。根據過去5年數據，得出公司營業收入和歸母凈利潤的復合增長率為19.53%和1.51%，推導出公司2019年營業收入和歸母凈利潤預計為34.25億元和1.13億元。

深天地A的年報顯示，2019年公司將銷售混凝土330萬方，商混銷售收入達14.76億元，另一業務房地產的部分項目爭取清盤以及加快深秦項目爭取拿到開工許可證，并在2019年完成設計、項目土方和基坑支護工程等計劃。根據公司過去5年的數據，得到公司營業收入和歸母凈利潤復合增速在8.53%和11.63%，間接推導出公司2019年營業收入和歸母凈利潤預計實現17.56億元和0.29億元。

表7：2019年4家上市公司盈利預測情況

數據來源：年報，中國水泥網，水泥大數據研究院

（本文不構成投資建議）