華新水泥：噸毛利略降 增發提升成長空間
事項
華新水泥近期公告前三季度業績，公司11年三季度實現收入89.79億元，同比增長69.67%，歸屬母公司凈利潤9.05億元，同比上漲約912.84%，折合EPS1.12元，基本符合我們的預期。
主要觀點
銷量快速增長，毛利環比下降。公司三季度實現水泥及熟料銷量1032萬噸，較去年同期增長212萬噸，增速25.9%。水泥平均售價為每噸330元，同比提升82元，環比降4元。噸毛利94元，同比提升51元，但噸成本的上升使噸毛利環比下降10元。前三季度噸成本236元，環比上升6元，主要原因是煤炭價格的上漲，三季度雨季使公司產能利用率有所降低，固定成本攤銷減少。
公司費用控制得力，投資收益大幅減少。前三季度銷售費用率、管理費用率和財務費用率分別為5.32%、4.20%和4.17%，分別同比增長-0.62、0.06、-0.12個百分點，三項費用率同比降低0.69個百分點。凈利率11.46%，同比提升9.13個百分點。前三季度資產減值損失60.1萬元，比去年同期增加175.83萬元，去年同期為已核銷壞賬準備收回。前三季度投資收益24.97萬元，比去年同期5114.68萬元大幅減少，主要是由于去年同期處置金貓公司確認了投資收益。
湖北地區占總收入比重超過50%，仍是占比最大的地區。上半年公司完成了對湖北金龍水泥有限公司的并購，新增水泥產能230萬噸/年。價格方面，湖北地區的高標水泥價格除了一季度淡季水泥價格下降到420元以外，上半年基本維持在450元左右，進入三季度水泥價格由于天氣原因受到一定的影響。從6月末至9月末價格跌幅達到60元，10月之后隨著需求的恢復價格已基本提升至480元以上的水平。從大的趨勢上看，2011年湖北地區新增產能比2010年明顯放緩，舊城改造等投資拉動了水泥需求，供需關系得到了明顯的改善。
公司非公開發行股票的申請，已于2011年8月15日獲得證監會的核準。預計公司本次非公開增發將于11月份完成，項目建成后公司將增加560萬方的商混產能，公司向下游拓展的戰略將提升公司業績成長空間。
盈利預測及投資評級：我們認為公司進入四季度旺季后，水泥銷量將環比提升，價格仍將保持穩定，價格彈性趨減。結合公司的產能及銷售情況，我們對公司的水泥量價測算如下表，預計2011-2013年EPS（考慮增發攤薄）分別為1.31、1.63、2.02元，當前股價對應PE15x、12x、10x，給予“推薦”的投資評級。
風險提示：湖北固定資產投資大幅下滑；煤炭價格大幅上漲
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