海外三大水泥公司2012年報總結
銷量增長乏力，更關注利潤率的改善
2012年受歐洲經濟衰退影響，Holcim、Lafarge和Heidelberg等水泥跨國企業銷量表現平淡，增幅分別為+2%、-2.9%、+1.4%。但三大水泥企業更加關注利潤率提升。2012年在成本節約計劃驅動下，Holcim、Lafarge EBITDA margin分別提升0.4個百分點、0.8個百分點至19.6%、20.8%。2012年Heidelberg EBITDA margin 減少了0.3個百分點，但其2013年針對水泥業務、骨料業務分別采取的“Perform”及“Climb Commercial”計劃，也意在利潤率改善。
新興市場、美國向好，歐洲疲弱
從這三家公司水泥業務地理分布看，2012年亞洲、拉丁美洲新興市場建筑需求增長穩健，美國住宅市場復蘇，而歐洲萎縮；對于非洲中東市場，Holcim水泥銷售減少、而Lafarge增加，雖潛在增長空間大，但2013年Holcim對該市場繼續謹慎。三大水泥企業繼續看好2013年新興市場和美國，看淡歐洲。
三大水泥企業的全球擴張戰略重心在新興市場
Holcim和Lafarge全球擴張戰略類似，均先整合西歐內部市場，1950-1970年再以加拿大為平臺進入北美、及以巴西為起點涉足拉丁美洲；1970-1990年間，歐美經濟調整，兩者在鞏固北美市場時，holcim加速了拉丁美洲擴張，而lafarge則進入撒哈拉以南的非洲；1990年至今，Holcim和Lafarge均把視線投向了東方:東歐及亞洲。目前，在新興市場的地理分布上，Holcim更偏向亞洲和拉丁美洲，而Lafarge為非洲中東和亞洲。
1993-2007年，Holcim股價表現好于S&P 500材料工業指數，尤其是在2002-2007年。2002-2007年間Holcim銷售收入、凈利潤的CAGR(年復合增長率)分別達16%、30%，公司凈利率逐漸改善，亞洲地區是最大的貢獻者。
在新興市場的地理分布上，Holcim更偏向亞洲和拉丁美洲，而Lafarge為非洲中東和亞洲。但兩者股價表現相差甚大，2002-2007年間Holcim股價表現明顯好于lafarge。我們認為這主要是受全球擴張戰略不同導致的利潤增速差異造成，21世紀00年代Holcim地理位置多元化程度要高于Lafarge、亞太地區營收占比也明顯高于Lafarge。
估值及投資建議
2006以來，Holcim Forward PE均值為13.7倍、Forward PB均值為1.3倍，分別高于Lafarge的11.7倍、及0.9倍。 Bloomberg一致預期顯示，當前Holcim13年PE為15.2倍，較近20年來PE均值13.9倍略高；Lafarge 13年PE為13倍，較近20年來PE均值14倍略低；Heidelberg 13年PE 14倍，低于近20年來PE均值19倍(過去幾年盈利下滑較快，導致PE較高)。
編輯：紀海波
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