申銀萬國：海螺水泥盈利穩步增長
海螺水泥一季度盈利狀況出色，預計一季報業績0.4元，同比增長74%。就噸盈利而言1月噸毛利達到60元/噸，2月受春節因素影響，噸毛利略有下滑但也在55元/噸，綜合測算1-2月噸毛利在58元/噸，較09年1-2月45元噸毛利，提高近29%。海螺水泥盈利提高主要原因為價格策略調整，價格較往年淡季更為堅挺，沒有通過降價降低庫存。同時各企業間配合更加緊密，檢修生產線數增加，避免出現打壓價格情況。
旺季逐步來臨，海螺水泥已在華東地區上調熟料價格5-10元/噸，使得粉磨站成本提高，為未來上調水泥價格做好鋪墊。預計待長三角陰雨天氣結束后，需求逐步穩定進一步放量后，屆時海螺水泥將考慮上調水泥價格。我們預計海螺水泥核心市場長三角地區漲價時間點可能在3月中下旬，最早可能在下周左右。
逐步進行戰略調整。海螺水泥戰略布局調整將成為一個重要的增長點，包括在西北陜西、甘肅，西南四川、重慶的布點，同時由于水泥新建生產線政策還未放開，未來新建生產線難度將加大，因此公司未來戰略將逐步調整，實行并購與新增生產線并舉的擴張政策。未來收購項目區域不僅是公司已有市場進行整合，還包括新市場拓展。按照公司項目建設情況，預計10、11年公司產量增長均在3000萬噸左右，09-11年銷量在1.2/1.5/1.8億噸。
預計09-11年EPS為2/3/3.53元。我們預計海螺水泥09-11年盈利預測EPS為2/3/3.53元，業績復合增長率為32.9%。公司10年市盈率14倍左右，具有較高安全邊際，同時未來催化劑包括旺季漲價幅度超預期、并購項目逐步開展以及行業政策執行力度較高，將促使估值逐步修復。我們認為海螺水泥合理估值在20倍左右，目標價格60元，維持“增持”評級。
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