冀東水泥：再迎整合發展新機遇
強強聯手成立合營公司，發展迎來新機遇
冀東水泥12 月7 日公告和天山股份共同出資成立合資公司，致力于促進東北地區水泥行業的優化升級。公司計劃出資9 億元，占50%，并對合資公司并表。我們認為這一強強聯手有助于創造整合發展的新機遇；優化區域市場競爭格局。考慮到4Q22 以來水泥價格依然疲軟，將公司22/23/24 年EPS 分別下調38.7%/17.0%/9.0%至0.68/1.25/1.41 元，目標價下調3.6%至10.05 元，基于8x2023 年P/E，較可比公司歷史平均估值折價20%，以反映公司核心市場相對更弱的需求前景。雖然水泥行業供需的再平衡路徑或仍將波折，但供需改善的方向已較明確。
市場整合帶動集中度提升和供給側優化
雖然合資公司后續的具體投資項目仍具備不確定性，我們認為對冀東水泥而言，一個重大的發展新機遇已然明晰。首先，這一合作深化了東北市場兩大企業精誠合作、推動市場整合的共識，公司憑借市場整合的豐富經驗和在東北市場優于同行的競爭優勢，有望推動新一輪的由市場整合帶動的發展。其次，截至2021 年，冀東水泥和天山股份的水泥產能分別占東北市場的9%和23%。合資公司的成立，有望進一步提升東北市場的集中度，為區域市場供給側的進一步優化奠定基礎。
旺季不旺，4Q22 盈利或繼續承壓
4Q22 以來，水泥市場需求仍然呈現旺季不旺特征，價格的修復幅度較往年更顯溫和。其中北方(華北/東北/西北，冀東水泥90%產能位于該區域)市場的表現相對更為疲弱，4Q22 以來最高價格較3Q22 低點僅上漲12 元/噸，顯著低于南方(華東/華南/西南)的69 元/噸。受此影響，我們預計公司4Q22盈利仍將承壓，同比和環比可能都將繼續回落。
2023 年需求逐步企穩的方向更為明晰，雖然路徑可能仍有波折盡管2022 年需求的大幅回落使全行業出現了供需失衡和盈利大幅回落的局面，我們預計2023 年行業供需有望逐步恢復平穩。在疫情管控優化、政府致力于擴大內需的情況下，我們預計2023 年需求的逐步企穩有望實現，從而推動公司利潤率的改善。當然，由于新房銷售市場持續疲弱，房建投資的企穩可能仍需要更長時間，這可能使供需修復的路徑仍顯波折。
編輯：李曉東
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